Sidetrade

Sidetrade est éditeur de logiciel en mode SaaS, spécialisé dans les solutions d’intelligence artificielle appliquées à la gestion du cycle client, notamment l’optimisation du cash-flow et la réduction des délais de paiement (cycle order to cash). 

Fondée en 2000 et cotée en bourse depuis 2005, la société propose une plateforme cloud intégrée qui utilise le machine learning pour automatiser et améliorer les processus de facturation, de recouvrement et de prévision de trésorerie. Grâce à ses algorithmes propriétaires et à l’analyse de millions de transactions interentreprises, Sidetrade permet à ses clients (principalement des grands groupes et des ETI) de sécuriser leur trésorerie et d’améliorer leur performance financière. 

Concernant l’actionnariat, le groupe est détenu à plus de 35% par son PDG et fondateur, Olivier Novasque. À ce jour l’ensemble capitalise près de 370 millions d’euros. 

En 2024, Sidetrade a bouclé une année record, avec un chiffre d’affaires en hausse de +36% à 55 M€. Alors que la hausse des revenus est également attribuable à une opération de croissance externe significative (acquisition de la société SHS Viveon, leader allemand dans les logiciels de gestion du risque de crédits) la croissance organique s’est établie à +16% au cours de l’exercice écoulé.  

Sidetrade bénéficie notamment d’une empreinte internationale en pleine expansion (65% du CA 2024 réalisé à l’étranger) avec son opération de croissance externe en Allemagne mais aussi avec l’essor de la zone nord-américaine (+36% de croissance en 2024) qui représente désormais 30% des revenus du groupe seulement trois ans après son démarrage.  En plus de la bonne orientation de sa stratégie d’expansion internationale, le groupe peut également s’appuyer sur un portefeuille de client désormais composé à 79% d’entreprises dont le CA dépasse un milliard d’euros. 

Ce recentrage sur les clients grands comptes renforce la récurrence des revenus, accroît la crédibilité commerciale de Sidetrade et ouvre des opportunités d’expansion mondiale avec des clients plus résilients et à fort potentiel.

Coté rentabilité, le groupe affiche un taux de marge opérationnelle de 15% du CA 2024 (en progression de +200 bps par rapport à 2023) traduisant un ROC de 8,4 M€ (+45% vs 2023). Enfin, avec une dette financière brute de 7,9 M€ pour une trésorerie de 25,2 M€, Sidetrade dispose d’une situation bilantielle solide avec une trésorerie nette de +17,3 M€.

La solidité des fondamentaux du groupe se répercute dans le parcours boursier du titre avec une progression de +270% en 5 ans (+8,0% en 2025). D’autre part, le consensus des analystes est favorable avec une recommandation à Achat et un objectif de cours de 270€ (+10% d’upside par rapport au cours actuel).  Enfin, le titre s’échange à un multiple de 37,9x PER 2025, traduisant une décote significative de -22,5% par rapport aux cinq dernières années.

INIT SE

INIT SE est un leader technologique allemand des solutions intelligentes pour le transport public, qui combine logiciels, matériels et services pour accompagner la digitalisation et la décarbonation des mobilités urbaines à l’échelle mondiale. Fort d’un historique de croissance robuste, le groupe de 400 M€ de capitalisation franchit un nouveau cap en 2024 avec un chiffre d’affaires de 265,7 M€, en hausse de +26,0 %, soutenu par une dynamique d’investissement favorable dans les transports publics à l’international.

Depuis sa création en 1983 par le Dr. Gottfried Greschner, INIT s’est imposé comme un fournisseur complet de solutions intégrées afin d’améliorer l’efficacité, la ponctualité et la durabilité des réseaux de transport. L’année 2024 a été marquée par une accélération de la demande, alimentée par les impératifs de transition énergétique et les subventions publiques à grande échelle, en particulier en Allemagne et en Amérique du Nord, où INIT renforce sa présence.

Les avantages concurrentiels d’INIT reposent sur sa capacité à offrir des solutions modulaires et interopérables couvrant l’ensemble de la chaîne de valeur du transport public : gestion des véhicules, billettique, information voyageurs, optimisation des dépôts et transition vers l’électromobilité. Des projets emblématiques comme ceux réalisés à Paris, Londres, New York ou Houston témoignent de la reconnaissance internationale du savoir-faire du groupe.

Le groupe affiche un profil de rentabilité opérationnelle solide en 2024. L’EBITDA s’établit à 38,7 M€, en progression de +19,8 %, soit une marge portée à 14,6 %, validant la performance du modèle économique et la montée en puissance des revenus récurrents issus des contrats de maintenance, de SaaS et de projets logiciels à haute valeur ajoutée. Le backlog atteint un niveau record de 384 M€, offrant une visibilité renforcée pour 2025, avec des perspectives de croissance organique soutenues.

Sur le plan financier, le groupe affiche une situation bilancielle saine, avec une dette nette maîtrisée à 82,8 M€, représentant 2,1x l’EBITDA. Cette solidité permet d’envisager sereinement de nouvelles initiatives de croissance, tant en organique qu’en externe, dans un marché en consolidation.

À l’horizon 2025, INIT vise un chiffre d’affaires compris entre 300 et 330 M€, soit une croissance de +12,9 % à +24,2 %, avec une marge d’EBIT attendue autour de 10% (9,2% en 2024), confirmant la trajectoire de rentabilité. Côté valorisation, le groupe se traitre sur des multiples 2025 de 10,2x EV/EBITDA, 15,0x EV/EBIT et 20,8x PE, des niveaux raisonnables au regard du profil défensif, de la visibilité des revenus et des relais de croissance (électromobilité, digitalisation, data analytics).

En somme, INIT SE s’inscrit dans une logique de création de valeur durable, portée par des mégatendances de long terme (mobilité durable, urbanisation, digitalisation). Le titre présente un profil attractif de "tech industrielle", alliant croissance solide, rentabilité maîtrisée et exposition à des marchés en expansion structurelle. 

Lumibird

Issu du rapprochement en octobre 2017 entre les Groupes Keopsys et Quantel, le groupe LUMIBIRD : the specialist in laser technologies , basé à Lannion, conçoit, fabrique et commercialise des lasers à solides, des diodes laser et des lasers à fibre, destinés à des secteurs variés : industrie, défense, spatial, scientifique et médical.

Avec près de 1 000 salariés et une présence internationale, Lumibird s’impose comme un acteur clé sur le marché européen et mondial du laser.

Avec 12 sites de production et de R&D aux 4 coins du monde, Lumibird possède un outil industriel optimisé ces trois dernières années, agile et performant.

Au cœur de sa stratégie industrielle, Lumibird fabrique ses propres composants pour produire ses lasers et proposer des produits souverains.

Le chiffre d’affaires de Lumibird a connu une progression régulière depuis 2016, passant de 80,5M€ à 2017,1M€ en 2024.

La société est structurée autour de deux pôles principaux :

• La division Photonique (lasers pour industrie, défense, spatial, Medtech), qui a généré 99,4M€ de chiffre d’affaires en 2024 portée par le segment Défense-Spatial en croissance de 20%, mais fortement pénalisé par le segment environnement topographie et sécurité (ETS) qui a subi une grosse réorganisation, gage d’un redémarrage en 2025. La marge d’Ebitda a été impactée par cette contreperformance, les frais d’acquisition de Convergent et est passée de 15,8% à 10,8%. Mais l'acquisition de Convergent et la tour de fibrage à Lannion sont des investissements qui donnent à Lumibird la souveraineté sur ses marchés, particulièrement en défense et spatial. La verticalisation, de la matière jusqu'à l'équipement, va permettre à la société d’optimiser ses marges.
• La division Médicale a réalisé 107,7 M€ de chiffre d’affaires en 2024 (+5,4%), une marge brute en progression à 60,2% et une marge d’Ebitda de 20,6%. Cette branche, très présente dans l’ophtalmologie a de nombreux nouveaux produits prometteurs, par exemple dans la sécheresse oculaire. C’est l’activité traitement qui est la plus contributrice avec 87M€ de chiffres d’affaires.

La rentabilité du groupe demeure solide, avec un EBITDA proche de 16 % en 2024 et une trésorerie de plus de 71 M€ à fin décembre, et une dette nette de 90M€.

Lumibird a annoncé en novembre 2024 l’étude d’une possible cession de sa division médicale. Cette branche, spécialisée dans les équipements de diagnostic et de traitement pour l’ophtalmologie (cataracte, glaucome, DMLA, etc.), présente peu de synergies avec les autres activités du groupe, plus tournées vers la photonique industrielle et la défense. La vente de cette division, qui regroupe 450 salariés et pèse pour plus de la moitié du chiffre d’affaires, permettrait à Lumibird de renforcer sa structure financière et de se recentrer sur ses marchés historiques à forte valeur ajoutée. Les analystes évoquent un prix de cession entre 250M€ et 300M€.

A ce jour, la société capitalise 213M€, ce qui nous parait une opportunité pour un investisseur avec un horizon à moyen terme.

Si la cession du médical ne se concrétisait pas, la division médicale resterait une activité contributrice intéressante avec une croissance régulière.

En revanche, si cette cession se matérialisait, la société aurait beaucoup de liquidités pour se recentrer sur les marchés de la photonique. Elle réaliserait plus de la moitié de son chiffre d’affaires dans le secteur de la défense et du spatial, portée par sa production 100% européenne, gage d’une souveraineté précieuse actuellement et très recherchée.

par Stéphanie Brunelle, gérante chez Financière d'Uzès

Longtemps perçu comme un privilège réservé aux cadres dirigeants de grandes entreprises cotées, l’actionnariat salarié gagne pourtant du terrain dans l’univers des PME. Derrière cette mécanique d’association au capital se cache un puissant levier d’alignement, de fidélisation, de financement et de gouvernance. Le tout dans un contexte juridique de plus en plus incitatif… mais paradoxalement fragilisé par la dernière loi de finances. À l’heure où les entreprises doivent instaurer au moins un dispositif de partage de la valeur à partir de janvier 2025, l’actionnariat salarié mérite une attention renouvelée.

Un outil RH d’alignement et d’engagement

L’actionnariat salarié permet aux salariés de devenir actionnaires de leur entreprise, souvent à des conditions préférentielles, via une augmentation de capital dédiée, l’attribution d’actions gratuites (AGA), des BSPCE ou un Plan d’Épargne Entreprise (PEE). Ce lien direct entre performance collective et rémunération individuelle génère un puissant effet d’engagement.

Selon une étude Kantar, 80 % des dirigeants de PME estiment que l’épargne salariale et l’actionnariat salarié sont des leviers efficaces de motivation et de fidélisation

Les salariés impliqués dans le capital comprennent mieux les enjeux stratégiques de leur entreprise, et leur attachement à long terme se renforce. Cette dynamique est d’autant plus importante dans un marché du travail tendu, où l’enjeu RH devient structurel.

Un mécanisme fiscalement incitatif… sous pression

Pour les entreprises, l’actionnariat salarié est aussi un levier d’optimisation financière. Les sommes versées dans un PEE sont exonérées d’impôt sur le revenu pour le salarié, et les abondements versés par l’employeur sont exonérés de charges sociales, dans certaines limites. La loi PACTE avait déjà supprimé le forfait social sur l’intéressement pour les entreprises de moins de 250 salariés.

Mais la récente loi de finances pour 2025 marque un tournant. Le forfait social sur les AGA passe de 20 % à 30 %. Une décision largement critiquée par les acteurs de la place, qui y voient un coup d’arrêt porté à la logique de « capitalisme de partage » portée par le gouvernement en 2023.

À noter cependant : les PME de moins de 250 salariés peuvent être exonérées de cette hausse, à condition de ne pas avoir distribué de dividendes, et de respecter des plafonds de chiffre d’affaires (50 M€) ou de bilan (43 M€).

Paradoxalement, ces mesures interviennent alors que la France est leader européen de l’actionnariat salarié, avec 3,6 % du capital des entreprises détenu par leurs salariés, contre 1,5 % en Allemagne et 1,3 % au Royaume-Uni.

Un potentiel massif pour les PME… encore peu exploité

57 % des entreprises françaises ont lancé une opération d’actionnariat salarié en 2024, selon la 13e édition de l’enquête annuelle de la Fédération Française des Associations d’Actionnaires Salariés et Anciens Salariés (FAS). Mais derrière ce chiffre record se cache une forte disparité : les TPE-PME sont encore largement sous-équipées, faute d’accompagnement ou de connaissance des dispositifs.
Une étude publiée par Ecoreseau rappelle que moins de 1 % des entreprises de moins de 50 salariés ont mis en place un dispositif d’actionnariat salarié. Les freins sont connus : lourdeur juridique, incertitudes sur la valorisation des titres non cotés, absence de liquidité perçue.

Et pourtant, les arguments ne manquent pas : fidélisation, motivation, transmission progressive, stabilité actionnariale. C’est d’autant plus pertinent que la loi du 29 novembre 2023 impose désormais aux entreprises de 11 à 49 salariés, à compter de janvier 2025, de mettre en place un dispositif de partage de la valeur, si leur bénéfice net fiscal atteint au moins 1 % du chiffre d’affaires pendant trois années consécutives.

Chez EuroLand Corporate, nous accompagnons les sociétés cotées qui souhaitent explorer ou renforcer leur stratégie d’actionnariat salarié. Cela passe par des entretiens ciblés avec nos analystes financiers, ou encore l’organisation de visioconférences réservées aux salariés-actionnaires pour faciliter la pédagogie financière et créer un lien direct entre dirigeants et collaborateurs. Une approche sur-mesure, à la hauteur de ce dispositif structurant.

Pour conclure, l’actionnariat salarié n’est ni un privilège réservé aux grandes entreprises ni un dispositif accessoire. Pour les PME, il peut devenir un moteur d’engagement, un outil de fidélisation et un levier structurant de gouvernance. Dans un contexte où le partage de la valeur devient un impératif, il mérite d’être envisagé avec attention. À condition que le cadre réglementaire reste lisible et adapté aux réalités du terrain, l’actionnariat salarié peut contribuer durablement à renforcer le lien entre performance économique et dynamique collective.

LIGHTON, des solutions souveraines et personnalisées pour toutes les entreprises

LIGHTON est une jeune entreprise fondée en 2016 par Igor Carron et Laurent Daudet, deux scientifiques ayant de fortes compétences en physique et en machine learning. Pionnier et acteur de premier plan dans le domaine de l’intelligence artificielle générative, LightOn s’est introduite en bourse en 2024, avec succès, pour lever 2,9 MEuros qui lui permettront de continuer à développer de nouveaux modèles/produits d’intelligence artificielle et de se développer à l’international. Introduite à 10,35 euros en novembre 2024, le cours de l’action s’est apprécié de plus de 51% depuis le début de cette année pour atteindre plus de 20 euros. 

En matière d’intelligence artificielle, la question de la souveraineté est primordiale. Les entreprises pourront tirer partie de l’intelligence artificielle en utilisant des grands modèles de langage (LLMs), sur leurs propres infrastructures, en les alimentant avec leurs propres données via des fonctions RAG (Retrieval Augmented Generation), leur garantissant ainsi toute confidentialité. Tous les secteurs d’activité et les domaines sont concernés et le marché devrait se développer de manière exponentielle et extrêmement rapide pour atteindre plus de 1 304 milliards de dollars en 2032 contre 67 milliards de dollars en 2023 (source Bloomberg Intelligence). La partie des logiciels devrait se développer encore plus rapidement : de quasi inexistante en 2023, elle pourrait atteindre plus de la moitié du marché en 2032, selon les mêmes sources, soit plus de 650 milliards de dollars. 

Depuis 2020 LightOn s’est concentrée sur le développement de LLMs et de solutions dans lesquelles ils peuvent être intégrés, devenant ainsi un acteur purement software (avec les services associés). En 2023 la société a démarré sa phase commerciale avec le produit Forge qui permet à de grandes entreprises de développer de grands modèles de langage : simple et rapide à installer, cette solution peut être personnalisée pour et par les utilisateurs, l’entreprise cliente étant en contrôle de toute interaction pour maîtriser son savoir-faire et ses données.

Face au déploiement de l’IA générative à grande échelle dans les entreprises et les administrations, LightOn a développé Paradigm, une plateforme logicielle clé en main, conçue pour s’intégrer aux infrastructures existantes et qui permet à n’importe quelle entreprise, sans être spécialiste, d’être utilisée par tous les employés, tout en garantissant la confidentialité de leurs données. Après une phase d’expérimentation fin 2024, celle-ci a été commercialisée à grande échelle en mars 2025 en s’appuyant majoritairement sur un réseau d’intégrateurs et de fournisseurs de cloud. A cet effet, LightOn a déjà signé des partenariats avec Orange Business (plus de 30 000 clients) et HPE (plus de 27 000 clients). D’autres signatures sont attendues. Contrairement à Forge, Paradigm va générer des revenus récurrents.

La commercialisation de fait donc de manière multicanale pour un accès rapide au marché et les cibles commerciales prioritaires sont les secteurs de la santé, de la banque-assurance, de l’industrie, de la défense et le secteur public. L’expertise de LightOn lui confère par ailleurs un bon pricing power vis-à-vis de ses clients qui sont de grandes entreprises et administrations.

La stratégie de l’entreprise est de se déployer rapidement et à grande échelle prioritairement auprès des 500 grandes entreprises européennes et de conquérir le Moyen Orient. 

Les objectifs fixés pour la période de 2024 à 2027 sont d’accélérer la croissance des revenus de Paradigm en 2025, de dégager un EBITDA et un free cash-flow positifs en 2026 et enfin, en 2027, de réaliser un chiffre d’affaires de 40 ME et une marge d’EBITDA de l’ordre de 40%.

Aubay

Depuis sa création en 1998, Aubay s’est imposé comme un acteur de référence du conseil en technologies et services numériques en Europe. Présente dans sept pays, l’ESN française accompagne les grandes entreprises dans leurs projets de transformation digitale, avec un positionnement fort dans les secteurs banque/assurance, télécoms, énergie et services publics.

Aubay combine croissance organique, excellence opérationnelle et prudence financière pour bâtir un modèle résilient et rentable. En 2024, malgré un contexte macroéconomique plus incertain (marché des ESN en hausse de seulement +0,7% selon Numeum), le groupe a enregistré un chiffre d’affaires de 540,3 M€, en progression organique de +1,2%, avec un second semestre plus dynamique (+3,3% de croissance organique). Les activités en France (52% du CA 2024) et à l’international (48% du CA 2024) ont contribué de manière équilibrée à cette croissance en progressant respectivement de +1,0% et +1,3%. 

Le groupe affiche une rentabilité en amélioration avec une marge opérationnelle d’activité de 9,2%, en progression de 40 points de base par rapport à 2023, atteignant le haut de la fourchette des objectifs annoncés. L’EBIT ressort à 49,6 M€ (+4,6%) et le résultat net part du groupe atteint un niveau record de 37,6 M€, en hausse de +12,7%, représentant une marge nette de 7,0% du chiffre d’affaires.

La génération de cash reste solide : 41,3 M€ de flux de trésorerie d’exploitation ont été générés sur l’exercice, permettant à Aubay d’atteindre une trésorerie nette de 112 M€, en hausse de plus de 20% sur un an. Cette structure financière saine permet au groupe de récompenser ses actionnaires avec un dividende de 1,30 € par action, en croissance de +8,3%.

Pour 2025, Aubay vise un chiffre d’affaires compris entre 540 et 556 M€, avec une marge opérationnelle d’activité attendue entre 8,5% et 9,5%, confirmant la volonté de maintenir un haut niveau de rentabilité malgré un marché de l’IT en phase de normalisation.

Malgré la morosité de l’environnement actuel pour les ESN françaises, la montée en puissance des projets autour de l’intelligence artificielle, de la cybersécurité, de la data et du cloud, couplée à une reprise progressive de la demande dans les secteurs clés comme la banque et l’énergie, devrait servir de catalyseurs pour les revenus de la société.

Avec un multiple PER 2025e de 10,8x et un PER 2025e autour de 16x, Aubay reste l’un des acteurs les plus attractifs de son secteur, combinant valorisation raisonnable, solidité financière et capacité à générer de la croissance rentable dans la durée.

DHH

Depuis sa création en 2015, DHH S.p.A. s’est imposé comme un acteur clé du cloud computing et de l’infrastructure internet en Europe du Sud. Grâce à une stratégie combinant croissance organique et acquisitions ciblées, le groupe italien a su construire un écosystème robuste qui capitalise sur les tendances majeures de la transformation numérique. En moins de 10 ans, DHH a réalisé près de 20 acquisitions, affirmant ainsi son statut de serial acquirer, capable d’intégrer rapidement de nouvelles entités pour renforcer son offre et sa présence géographique.

En 2024, DHH poursuit son expansion avec une hausse de +7% de son chiffre d’affaires sur les 9 premiers mois de l’année, atteignant 27,4 M€, avec une part de revenus récurrents de 94%.

Les marchés suisses et croates figurent parmi les plus dynamiques, avec une croissance respective de +11% et +10%. L’activité dans les solutions d’infrastructure pour l’intelligence artificielle, incluant les GPU et NPU, se distingue également comme un relais de croissance clé, bien que les chiffres précis n’aient pas encore été communiqués.

DHH affiche une amélioration continue de sa rentabilité, avec un EBITDA en hausse de +20% à 8,7 M€, représentant une marge de 33%. Le résultat net a plus que doublé, atteignant 3,0 M€, soit une marge nette de 11% contre 6% un an plus tôt. Le flux de trésorerie opérationnel généré sur 9M24 s’élève à 7,7 M€, traduisant une conversion en cash de 88% de l’EBITDA.

Parallèlement, DHH a poursuivi l’optimisation de son bilan en réduisant sa dette nette à 2,8 M€ fin septembre, contre 3,6 M€ fin juin, malgré un rachat d’actions de 400 k€ au troisième trimestre.

DHH mise sur une stratégie de croissance ambitieuse alliant développement interne et acquisitions ciblées. Sur les prochaines années, le chiffre d’affaires du groupe devrait enregistrer un TCAM supérieur à 18%, dont 10% de croissance organique, et atteindre près 60 M€ de revenus d’ici 2026. La rentabilité restera un point fort, avec une marge d’EBITDA constamment supérieure à 30%, permettant de financer de nouvelles acquisitions sans altérer la structure financière.

Le groupe explore activement des opportunités de M&A pour renforcer sa présence sur ses marchés actuels et étendre son empreinte dans la région méditerranéenne. Son historique d’acquisitions, marqué par des retours sur investissement élevés (ROI moyen de ~140%), témoigne de sa capacité à intégrer et valoriser ses cibles.

Avec un multiple EV/EBIT 2025e de 12,6x et un PER 2025e de 21,2x, DHH se positionne favorablement par rapport à ses comparables, notamment dans le segment des infrastructures cloud et IA. 

SPIE

Société cotée depuis 2015 et leader européen des services de maintenance dans les domaines de l’énergie et des communications, SPIE est un groupe à suivre de près. Malgré une progression du titre de plus de +35% depuis le début de l'année, plusieurs éléments laissent à penser que nous pouvons encore être ambitieux sur le dossier. 

Le premier, c’est que SPIE est exposé à une thématique de fond en croissance structurelle, celle de la transition énergétique. Le groupe accompagne ses clients dans la réduction de leurs émissions, dans leur transformation vers des modèles plus efficaces et vers plus de sobriété. Cette croissance structurelle est aussi en nette accélération depuis plusieurs années, puisqu’on est passés d’une progression annuelle du marché de l’ordre de 2%-3% à plus de 5%, ce qui constitue une opportunité évidente pour le groupe, d’autant que la récurrence d’un modèle de services, comme celui de SPIE, est très importante. 

L'exposition thématique du groupe est doublée d'une exposition géographique avantageuse, puisque près d'un tiers du CA est réalisé en Allemagne, où un plan de relance de plusieurs centaines de milliards d'euros a été annoncé il y a quelques jours. 

Le deuxième point qui nous intéresse, c’est le profil d’acquéreur en série du groupe, qui vient en complémentarité de la croissance organique que je viens d’évoquer. La société a la chance d’évoluer sur un marché peu concentré et où il y a besoin de peu de capital faire des acquisitions. SPIE l’a bien compris et déploie depuis des années une stratégie dite de bolt-on, qui consiste à acheter des concurrents de petite taille sur des métiers similaires pour gagner des parts de marché. SPIE a par exemple racheté 8 sociétés en Europe en 2024. Ces opérations sont toujours peu chères payées et accrétives pour le groupe.

Enfin, les fondamentaux économiques de la société sont excellents, et amenés à encore s'améliorer. SPIE est sur une trajectoire de rentabilité qui ne cesse de progresser depuis plusieurs exercices. Suite à sa publication de résultats annuels excellents, le groupe a d'ailleurs affiché une nouvelle feuille de route à horizon 2028 avec pour objectif un EBITA de plus d'un milliard d'euros, soit une marge d'au moins 7,7% (vs 7,2% en 2024). 

La génération de cash est aussi très importante puisque SPIE bénéficie d’un BFR négatif et n’a pas besoin de beaucoup réinvestir dans son actif, ce qui lui permet à la fois de se désendetter, de distribuer un dividende et de mener son opportuniste politique de bolt-on.

Robertet, au naturel

Tous les secteurs ne se valent pas. Certains comme celui des compagnies aériennes, ou de la grande distribution sont des secteurs dans lesquels l’intensité concurrentielle est tellement élevée qu’il est presque impossible de créer durablement de la valeur. 

De l’autre côté du spectre, certains secteurs sont structurellement attractifs. Plongeons aujourd’hui dans celui des fragrances et arômes. 

Ce secteur possède plusieurs grands mastodontes, comme Firminich, Givaudan ou encore Symrise. Restons cependant en France pour ce cas d’investissement. 

Robertet pépite familiale française, qui va fêter ses 175 ans cette année, n’est « que » le septième acteur de cette industrie. Mais cela ne l’a pas empêché de devenir l’archétype de ce que les anglosaxons appellent un Compounder, une société qui ne cesse de créer plus de valeur, année après année. Tout cela grâce à des choix stratégiques payants. 

D’abord, le groupe a développé une expertise inégalée dans les ingrédients naturels. Contrairement à ses concurrents qui misent sur la synthèse, Robertet a fait le choix stratégique de se concentrer exclusivement sur les ingrédients naturels. Un positionnement unique qui lui permet de capter une clientèle haut de gamme à la recherche d'authenticité et de naturalité. Le groupe est devenu leader dans cette « niche », qui n’en sera bientôt plus une, tant elle surperforme le reste de l’industrie. 

Ensuite, Robertet a fait le choix d’une intégration verticale quasi-totale, de la sélection des matières premières à la création des extraits, avec un contrôle de chaque étape du processus. Cela permet de garantir une qualité et une traçabilité supérieure à la concurrence. Et cela permet également à Robertet d’avoir les marges brutes les plus élevées du secteur (54% contre 36% en moyenne pour ses concurrents).

Enfin, Robertet a tissé des partenariats de long terme avec les cultivateurs et producteurs du monde entier, sécurisant ainsi son approvisionnement en matières premières rares et précieuses. Il est quasiment impossible pour ses concurrents de répliquer le modèle de Robertet dans les arômes naturels.

Ces avantages concurrentiels se vérifient dans les chiffres : Robertet, pourtant le plus petit acteur côté du secteur, possède les taux de Retours sur Capitaux Employés (ROCE) les plus élevés, au-dessus de 20%. 

Un Potentiel de Croissance Durable

Robertet est idéalement positionnée pour surperformer le marché pourtant dynamique des arômes et parfums. Plusieurs tendances sont en soutien :

• Expansion géographique : Déjà bien implantée en Europe et en Amérique du Nord, Robertet ambitionne de conquérir de nouveaux marchés, notamment en Asie, en Amérique Latine et en Afrique, où la demande pour les produits naturels est en forte croissance.
• Tendance à la consommation durable : En tant que leader des ingrédients naturels, Robertet est en première ligne pour répondre à cette demande croissante. Avec presque 10% en croissance organique en 2024, Robertet a d’ailleurs largement devancé ses pairs (6% en moyenne)
• Croissance externe : Robertet poursuit une stratégie d'acquisitions ciblées pour renforcer son expertise et étendre sa présence géographique.

La direction vise une croissance annuelle du chiffre d'affaires de 9% (6% organique et 3% inorganique) et une marge d'EBITDA de 20% à long terme, contre 18% en 2023. Des objectifs qui nous paraissent réalistes, soutenus par une stratégie claire et un positionnement unique.

Une Valorisation Attractive

La présence historique au capital de deux de ses concurrents (Firmenich et Givaudan) a entraîné beaucoup de spéculation autour du titre. Leur poids s’est fortement réduit au cours des dernières mois, au bénéfice d’un renforcement de la famille Maubert, ce que nous voyons d’un bon œil. 

En raison de ces turbulences, la valorisation de Robertet est revenue à des niveaux qui offrent un point d'entrée intéressant pour les investisseurs de long terme. 

Avec un multiple EV/EBITDA de 12x, quand ses concurrents, avec des ROCE inférieurs et un potentiel de croissance plus faible, se traitent entre 50% et 100% plus cher. La décote de taille ne peut pas tout expliquer. 

En conclusion, dans ce secteur terriblement attractif des fragrances et arômes, Robertet est une véritable pépite qui ne peut être ignorée. Des barrières à l’entrée élevées, des perspectives de croissance soutenues et une valorisation relative attractive en font un cas d’investissement intéressant, selon nous. Nous sommes donc d’heureux actionnaires. 

ALA SpA 

ALA est un distributeur italien et un fournisseur de solutions de chaîne d'approvisionnement spécialisés dans les secteurs de l'aérospatiale et de la défense.

L'entreprise intervient dans la production et la maintenance de moteurs, de structures d'avions, d'équipements, de systèmes et d'intérieurs d'avions militaires et commerciaux. Ses clients incluent les 30 premiers acteurs mondiaux de l'industrie.

ALA bénéficie de fondamentaux solides. L’entreprise opère dans un secteur aux barrières à l'entrée très élevées, notamment dans les services logistiques, ce qui lui confère un avantage concurrentiel durable. Son activité est peu capitalistique, bien qu’elle nécessite des besoins élevés en fonds de roulement pour les stocks. L'entreprise assure une grande visibilité grâce à des contrats récurrents à long terme, en particulier dans la logistique, qui représente environ 50 % du chiffre d'affaires. Cependant, sa clientèle est concentrée, Leonardo représentant environ 40 % du chiffre d'affaires.

Plusieurs leviers stratégiques soutiennent la croissance d'ALA (une croissance organique de +27 % en 2024).

L'entreprise exécute un important nouveau contrat de service logistique avec Dassault Aviation, qui monte en puissance (3 M€ de chiffre d'affaires en 2023 et environ 20 M€ en 2024) et qui doit atteindre entre 40 et 45 M€ de chiffre d'affaires récurrent d'ici 2026. Elle bénéficie également des synergies commerciales issues de l’acquisition stratégique de SCP Sintersa en 2022, un fabricant espagnol de systèmes d'interconnexion électrique de haute performance. Son exposition équilibrée à la défense et à l'aviation civile constitue un atout supplémentaire, ces secteurs affichant des prises de commandes élevées en 2024.

Par ailleurs, la direction est confiante quant aux perspectives de croissance future à deux chiffres, à une amélioration significative des marges (objectif de 16 % de marge d’EBITDA contre 12 % en 2024) et à la création de nouvelles synergies avec Sintersa. Le recours croissant à l'externalisation de la chaîne d'approvisionnement dans l'aérospatiale et la défense joue en faveur d'ALA.

De plus, le leader du marché Incora, qui détient environ 35 % de parts de marché, traverse une période de difficulté financière et est placé sous la protection du chapitre 11 aux États-Unis, ce qui pourrait permettre à ALA de capter des parts de marché supplémentaires. L'entreprise développe d’ailleurs une équipe aux États-Unis pour renforcer sa présence et accélérer sa croissance sur ce marché stratégique.

Avec des fondamentaux solides, des perspectives de croissance avec une bonne visibilité et une valorisation actuelle à 12x P/E 2025 et 7x EV/EBITDA 2025, ALA représente une opportunité attractive.

Historiquement, les transactions comparables dans le secteur se sont effectuées autour de 12 fois l'EV/EBITDA, ce qui souligne également le potentiel de hausse.