Le règlement délégué (UE) 2026/1092 du 21 mai 2026, publié au Journal officiel de l’Union européenne le 4 septembre, est entré en vigueur le 7 septembre 2026. Pris sur le fondement de l’article 24, paragraphe 3 quater, de MiFID II introduit par le Listing Act, il établit le code de conduite de l’Union applicable à la recherche financée par l’émetteur. 

L’objectif annoncé est de restaurer la confiance dans la qualité et l’objectivité de ces travaux afin de redynamiser la couverture des entreprises par la recherche, en particulier celle des petites et moyennes entreprises.

Un code inspiré de la pratique française

Dans le cadre de ses travaux préparatoires pour établir le texte de ce règlement, l’ESMA (Autorité Européenne des marchés financiers) a réalisé une consultation de place et a notamment examiné la Charte française des bonnes pratiques applicable à la recherche sponsorisée, qu’elle a identifié comme étant le seul code de conduite national largement approuvé et respecté.

L’Europe s’est ainsi largement appuyée sur cette charte pour mettre en place les grandes lignes de son code. 

À qui le code s’adresse-t-il ?

Le règlement distingue trois cercles, dont les obligations ne sont pas de même nature : 

• le prestataire de recherche, défini comme l’entité qui produit l’analyse, qu’elle soit ou non agréée au titre de MiFID II. C’est sur lui que pèse l’essentiel du code ; 
• l’entreprise d’investissement qui utilise cette recherche ou la met à la disposition de ses clients, et à laquelle il revient de vérifier la conformité avant toute diffusion ;
• l’émetteur qui finance l’analyse. Il n’est pas le destinataire direct du code, mais plusieurs clauses le visent expressément : interdiction d’influencer le contenu, encadrement de la résiliation du contrat, mise à disposition du public.

Quelles sont les exigences à respecter ? 

Le contrat et la rémunération. La durée initiale du contrat doit être d’au moins deux ans, tout renouvellement d’au moins un an, et la résiliation anticipée n’est possible que sur critères objectifs : radiation de la cote, défauts de paiement répétés, retards systématiques du prestataire. L’émetteur ne peut résilier au motif qu’il n’est pas satisfait du contenu ou de la recommandation. La rémunération ne peut comporter de composante variable liée au contenu, et au moins 50 % de l’annuité est versée dès la signature, puis à chaque date anniversaire. 

Les répondants à la consultation de l’ESMA avaient demandé une durée d’un an ou une dérogation pour les notes accompagnant une introduction en bourse. L’ESMA a maintenu ses exigences : selon elle, une dérogation créerait une brèche substantielle, et le paiement d’avance n’est pas un coût supplémentaire mais l’anticipation de sommes dues, destinée à protéger l’indépendance de l’analyste. Si l’argument est recevable, un tel dispositif, pourtant pensé pour les PME, fixe ainsi un coût d’entrée que les plus petites d’entre elles pourraient considérer comme trop élevé.

L’indépendance de l’analyse. Les recherches financées par l’émetteur doivent être produites selon des modalités identiques à celles appliquées aux recherches non financées, sans différence de qualification des analystes, de ressources affectées ni de type de contenu. S’y ajoutent des garde-fous précis :

• séparation physique entre les analystes et les fonctions en conflit potentiel, ou barrières à l’information lorsque cette séparation est disproportionnée au regard de la taille de la structure ; 
• interdiction de promettre une couverture favorable et mise à l’écart des analystes du démarchage comme des négociations contractuelles ; 
• interdiction pour l’émetteur de relire un projet comportant une recommandation ou un objectif de cours, y compris au motif d’en vérifier l’exactitude factuelle.

La transparence et l’organisation. La mention « recherche financée par l’émetteur » doit figurer sur toutes les pages de l’analyse, et le résumé doit mentionner, le cas échéant, le franchissement du seuil de 5 % du chiffre d’affaires consolidé du prestataire et l’existence d’une relation contractuelle avec l’émetteur au cours des douze derniers mois, contrat de liquidité compris. La recherche intégralement financée doit être rendue accessible gratuitement au public.

Le prestataire doit enfin être en mesure de démontrer son organisation : politique de conflits d’intérêts formalisée, registre tenu à jour des conflits détectés et des mesures prises, revue au moins annuelle du dispositif, conservation pendant cinq ans du contrat, des paiements, des sources et des recommandations émises, et communication aux entreprises d’investissement qui diffusent la recherche d’un résumé de l’accord conclu avec l’émetteur.

Quelles conséquences en cas de non-respect ? 

Le code ne s’impose à personne : aucune sanction administrative n’est attachée à son non-respect, mais un prestataire qui ne s’y conforme pas ne peut plus désigner son analyse comme une « recherche financée par l’émetteur », il est tenu de la requalifier en « informations publicitaires ». 

Bien que construit intelligemment et s’appuyant sur une pratique éprouvée, ce code européen est confronté à une réalité de marché : la recherche financée par l’émetteur souffre d’un déficit de crédibilité que ni la qualité des analystes ni la rigueur des méthodes n’ont encore réussi à combler. Si le label européen suffit à faire entrer ces notes dans les processus d’investissement, il aura traité le premier handicap des petites valeurs cotées. À défaut, l’Europe aura renchéri la seule forme d’analyse qui leur restait accessible.

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