Les entreprises cotées en Bourse peuvent évidemment lever du capital.
Elles peuvent également lever de la dette.
Auprès de leurs partenaires bancaires. Auprès de la BPI.
Mais pas seulement.
Elles ont d’autres alternatives qui sont de plus en plus utilisées :
1. Emission d’obligations convertibles :
Depuis plusieurs années, des PME cotées, réalisent des opérations d’émissions d’obligations convertibles non cotées souscrites majoritairement par des investisseurs de type FCPI. Cet outil permet à la société d’éviter une dilution immédiate et diffère une éventuelle augmentation de capital à un cours présentant généralement une prime. En contrepartie, l’obligation offre un taux d’intérêt annuel accompagné d’une prime de non conversion (PNC) capitalisée. D’une durée de 4 à 7 ans, les obligations convertibles extériorisent régulièrement un TRI de l’ordre de 10 à 12%.
Voici quelques exemples d’émissions d’obligations convertibles par des Smallcaps sur Euronext Growth :
• BIO-UV Group en 2019 : émission de 3 M€ d’obligations convertibles d’une durée de 5 ans à taux d’intérêt de 6% par an, une PNC de 4% et un prix de conversion présentant une prime de près de 27%. A ce jour, la moitié des obligations ont été converties ce qui permettra à la société de ne pas payer la PNC sur cette tranche.
• Osmozis en 2019 : émission de 4M€ d’obligations convertibles d’une durée de 5 ans à taux d’intérêt de 4,8% par an, une PNC de 5% et un prix de conversion présentant une prime de plus de 30%.
• Alpha MOS en 2022 : émission de 3M€ d’obligations convertibles pour une durée de 5 ans à taux d’intérêt de 8% par an, une PNC de 4% et un prix de conversion présentant une prime de plus de 30%.
En contrepartie d’un coût pouvant paraître élevé, ce financement n’impose généralement aucun covenant et ne requiert aucune garantie de la part des émetteurs.
2. Emission d’emprunt obligataire type EuroPP :
Ce financement correspond à une émission de dette obligataire infine (remboursable à l’échéance) sur une durée de 5 à 7 ans souscrite auprès de fonds de dette dédiés pour des montants minimums de 10 M€. Les obligations restent non cotées et les contrats obligataires intègrent généralement quelques garanties négociées au cas par cas.
Très développés ces dernières années, ces emprunts obligataires s’adressent principalement à de grosses PME / ETI présentant un chiffre d’affaires minimum de 50 M€ et un Ebitda d’au moins 3 M€.
Récemment, certains fonds de dettes proposent ce même type de financement à des PME rentables réalisant un chiffre d’affaires entre 10 M€ et 200 M€, avec un taux d’intérêt directement corrélé à la note banque de France de la société.
3. Emission d’obligations « sèches » grand public :
De nouvelles opérations de levées de dettes auprès du grand public se sont développées à travers des plateformes ou en direct.
Dans le cadre du financement via les plateformes, Visiomed, cotée sur Euronext Growth, a réalisé une émission obligataire « participative » d’un montant de 3,6 M€ à un taux annuel de 10,5% via Equisafe Invest. Par ailleurs, de nombreuses Smallcaps cotées ont également utilisé la plateforme Vatel Direct pour réaliser des emprunts obligataires.
Par ailleurs, certaines sociétés sollicitent en direct les particuliers à l’instar de la société Predilife qui a lancé une émission obligataire sur 5 ans à un taux d’intérêt de 7% ouverte aux investisseurs particuliers. La souscription s’opère directement auprès de la société.
Les Smallcaps ont désormais plusieurs moyens à leur disposition pour diversifier leurs sources de financement. EuroLand Corporate a eu le plaisir d’accompagner ses clients BIO-UV Group, Delfingen, Alpha MOS, SES Imagotag, Xilam, Althéora ou encore Lexibook ces dernières années sur des levées de dettes obligataires. Nos équipes restent à l’entière disposition d’entrepreneurs pour étudier leurs problématiques et mettre en place des solutions.
De quoi s’agit-il ?
Le Public to Private to Public Again ou P2P2P consiste en la réalisation de l’introduction en bourse d’une société qui, préalablement admise sur un marché boursier, avait été retirée de la cote. Une telle opération ne se fait évidemment pas concomitamment au retrait, le temps de latence entre ce dernier et la « réintroduction » étant généralement de plusieurs années.
Quelques opérations emblématiques de P2P2P aux USA
Bien qu’assez rares ces dernières années, les retours de sociétés sur le marché, après en être sorties une première fois, peuvent présenter des avantages non négligeables pour les actionnaires.
Comment ça marche ?
Les P2P2P sont généralement réalisés par des fonds d’investissement ou directement par les actionnaires historiques de la société cotée. Après quelques années d’admission sur le marché, ces intervenants prennent conscience de la perte d’intérêt de la cotation, sans pour autant que la viabilité de l’entreprise ne soit remise en cause.
Cela peut être dû à de multiples raisons :
- Baisse du cours de l’action avec ou sans lien avec les fondamentaux de la société ;
- Règlementation lourde ou inadaptée ;
- Coût de la cotation trop important sur la structure ;
- Incompréhension des métiers de la société par les investisseurs ;
- Impossibilité de se financer correctement sur le marché…
Face à un tel constat, le retrait de cote peut apparaître comme la solution permettant une restructuration sereine de l’entreprise.
Une fois l’entreprise retournée dans la sphère « privée », son actionnariat et management auront toute latitude pour effectuer les changements stratégiques, économiques, de gouvernance et opérationnels nécessaires à son redressement.
Cette phase peut durer plusieurs années et entrainer une augmentation de l’endettement de la société, notamment pour financer la croissance externe ou interne, les recrutements de talents et investissements indispensables au repositionnement de l’entreprise, etc.
Une fois cette étape réussie, la société peut se retrouver dans une situation favorable, affichant des résultats et performances supérieurs à ses comparables cotés ce qui la rend (ré)éligible à une introduction en bourse.
Les bénéfices de la réintroduction en bourse
Comme pour une introduction en bourse classique, le retour en bourse offre à la société la possibilité :
- De lever des fonds sur le marché au moment de la réintroduction et pendant toute sa vie de société réintroduite ;
- De se faire à nouveau connaître et de renforcer sa visibilité ;
- D’afficher une valorisation ; etc.
Ce nouveau statut coté permet à la société de montrer qu’elle a atteint un stade de maturité suffisant pour revenir auprès des investisseurs avec de nouvelles ambitions, sur de nouveaux marchés tout en mettant l’accent sur le fait que la gouvernance et le management de l’entreprise sont préparés à ce changement de paradigme et, qu’ayant déjà connu le statut de société publique, les écueils du passé sauront être évités.
Au-delà de ces bénéfices, un P2P2P offre aux actionnaires une liquidité nouvelle et une solution de sortie partielle ou totale de l’investissement, particulièrement si les efforts mis en œuvre tout au long de la vie non cotée de l’entreprise ont permis une réintroduction sur une valorisation plus élevée que celle à laquelle la société a été sortie de la cote…
Après 18 retraits de cote en 2020, 22 en 2021 et 18 à ce jour en 2022 sur les marchés Euronext réglementé et Euronext Growth à Paris, Euroland Corporate considère que le P2P2P, véritable alternative aux LBO secondaires, pourrait connaître un nouveau souffle dans les 3 à 5 années, permettant une redynamisation du marché par la réintroduction de sociétés restructurées, susceptibles de maximiser l’intérêt de leur cotation.
La création d’Alternext, devenu Euronext Growth, en 2005 a été un tournant.
Elle a permis d’accueillir en Bourse un nouveau profil d’entreprises de croissance grâce à une réglementation allégée par rapport au marché règlement traditionnel.
Avec 283 sociétés cotées aujourd’hui, EuroNext Growth est un vrai succès avec des profils très variés d’entreprises.
Existe-t-il un chiffre d’affaires minimum pour s’introduire en Bourse ?
A l’origine d’Euronext Growth, des critères de taille et rentabilité avaient été recommandés par Euronext : un chiffre d’affaires minimum de 5 M€, une rentabilité opérationnelle avérée ou l’atteinte de l’équilibre pour l’année de son IPO ou la suivante. Critères recommandés mais non écrits, pendant plusieurs années. Des exemptions étaient possibles pour certains secteurs structurellement non rentables à l’instar des biotechnologies.
Dans un environnement économique porté par des sociétés dites innovantes et en forte croissance, ces critères de taille et rentabilité ont régulièrement été assouplis pour des sociétés des secteurs technologiques, dans le domaine de l’environnement, des logiciels et de la santé au sens large dès lors que leur business plan permettait de montrer une forte dynamique de croissance.
Quelques données chiffrées :
En 2021, année record d’introductions en bourse par voie d’Offre au Public sur Euronext Growth, le chiffre d’affaires moyen des sociétés était de 22,86 M€ et les émetteurs présentaient en moyenne un EBIT légèrement négatif à -0,3 M€. Parmi les 18 IPO de 2021, la décomposition était la suivante :
• 8 sociétés ont réalisé un chiffre d’affaires inférieur à 5 M€
• 3 sociétés ont réalisé un chiffre d’affaires compris entre 5 et 10 M€
• 7 sociétés ont réalisé un chiffre d’affaires supérieur à 10 M€
A noter que les 8 sociétés ayant un chiffre d’affaires inférieur à 5 M€ étaient majoritairement issues des secteurs de la santé et de l’environnement.
En termes de rentabilité :
• 11 sociétés ont réalisé un EBIT < 0
• 7 sociétés ont réalisé un EBIT > 0
On retrouve des répartitions équivalentes depuis 2014 :
Conclusion
On nous pose souvent la question de savoir quelle taille minimale est nécessaire pour s’introduire sur EuroNext Growth.
Comme on vient de le voir, il n’y a pas UNE réponse mais plusieurs. Pour certains secteurs comme la santé et l’environnement, la faiblesse du chiffre d’affaires et l’absence de rentabilité ne sont pas un obstacle, tout va dépendre de l’equity story et du potentiel de croissance.
Pour les autres secteurs, un chiffre d’affaires minimum, mais relativement faible, et une rentabilité ou une perspective proche de rentabilité sont des prérequis.
N'hésitez pas à nous interroger sur l’éligibilité et l’attrait potentiel d’une entreprise candidate à l’IPO.
Dans l’environnement des small caps, l’analyse financière, dite fondamentale, fait partie des leviers à la disposition des sociétés pour renforcer leur statut d’entreprise cotée.
L’analyse financière en quelques lignes
Un suivi en analyse financière permet à une small cap d’accroître sa visibilité auprès de la communauté financière.
Cette visibilité démarre au moment de la publication de l’Initiation de couverture rédigée par un analyste financier. Ce document, très complet, consiste en une présentation globale de la small cap, son activité, son organisation, sa stratégie de développement, son marché et ses concurrents… jusqu’aux projections financières sur 3 à 5 années. Les données financières futures indiquées dans le document sont déterminées par l’analyste financier à partir de ses propres hypothèses et après de nombreux échanges avec l’émetteur.
L’ensemble de ces éléments permet d’établir un objectif de cours, prix auquel l’analyste financier estime l’action, selon des méthodes de valorisation multicritères (multiples, DCF, etc.), par rapport à des indicateurs financiers historiques et projetés.
L’analyste financier poursuivra son suivi tout au long de la cotation de la small cap, par le biais de publications de flashs à chaque communication diffusée par l’émetteur sur son niveau d’activité, ses résultats, ses objectifs, l’annonce de contrats… Le flash comportera si nécessaire une mise à jour des projections financières, et le cas échéant un ajustement à la hausse ou la baisse de l’objectif de cours.
Quel intérêt pour une small cap d’être suivie en analyse financière ?
L’analyse financière permet à une small cap d’être visible par la communauté des investisseurs financiers. Un investisseur pourra ainsi consulter l’analyse financière pour prendre connaissance des projections financières établies par l’analyste financier.
Lorsque l’émetteur ne communique pas de guidance, l’analyse permet de donner des projections financières au marché, dont on sait qu’il achète le futur. Même dans le cas de guidances communiquées par l’émetteur, ces dernières sont souvent à des horizons lointains, l’analyse financière permettra un éclairage à plus court terme.
Les analystes financiers mettent en avant les small caps pour lesquelles ils ont une conviction forte et qui ne les ont pas déçus, créant ainsi du flux et de la traction sur l’action.
Une small cap peut être suivie par plusieurs bureaux de recherche ; il est d’ailleurs judicieux d’élargir la recherche au fur et à mesure que la société croit en termes de capitalisation boursière ; la multiplication de la recherche permet d’afficher un consensus, indicateur largement retenu par les investisseurs.
Recherche sponsorisée ou recherche non sponsorisée ?
La recherche sponsorisée est payée en tout ou partie par l’émetteur, dans le cadre d’un contrat signé avec une société de bourse ou bureau de recherche spécialisé, contrairement à la recherche non sponsorisée totalement gratuite pour l’émetteur. Pour cette dernière, c’est le bureau de recherche qui décide de suivre une société, soit pour accroître son expertise sectorielle, soit par conviction sur le potentiel de l’émetteur.
Si la recherche non sponsorisée est perçue comme plus indépendante car non payée par l’émetteur, le marché a intégré que pour les small caps, la faiblesse des flux de transaction, rend nécessaire l’accès à la recherche sponsorisée, indépendamment de toute opération de marché.
L’AMAFI (Association Française des Marchés Financiers), la SFAF (Société Française des Analystes Financiers) et l’AFG (Association Française de la Gestion Financière) ont publié en mai 2022 une charte de bonnes pratiques sur la recherche sponsorisée. Elle définit les règles de transparence et d’objectivité, les modalités de rémunération et de diffusion de la recherche et recommande notamment que le caractère « sponsorisé » soit mentionné de manière explicite dans le document.
Chez Euroland Corporate, nous considérons que tout émetteur small cap devrait faire l’objet d’un suivi en analyse financière, quelle que soit sa taille, un tel suivi constituant un atout essentiel de visibilité et de liquidité. Notre recherche sponsorisée est de ce fait publique et largement diffusée.
Avec la nouvelle suprématie des réseaux sociaux (Twitter, LinkedIn, Facebook, etc.), les informations financières d’une société cotée ou prises de paroles de ses managers se transmettent désormais instantanément et mondialement, touchant ainsi un auditoire potentiel gigantesque.
Le maniement de ces nouveaux medias n’est pas sans risque et sans impact sur le cours de bourse.
Rappel des règles et bonnes pratiques applicables en France…
• Ne pas diffuser d’informations privilégiées sur les médias sociaux à moins qu’elles n’aient préalablement fait l’objet d’un communiqué à diffusion effective et intégrale ;
• Rappel de l’existence des différents comptes de l’émetteur sur le site internet de la société dans une rubrique facilement accessible ;
• Veille active afin de connaître les informations qui circulent sur les médias sociaux et de réagir rapidement en cas de rumeur faisant référence à une information privilégiée non publique (différé d’information) ou de piratage ;
• Assurer la traçabilité de l’information privilégiée publiée avec notamment l’utilisation d’un « hashtag » du type (#codeMnémo) ou (#CompteOfficiel) ;
• Certification des comptes sur les médias sociaux (compte officiel, certification par le réseau, etc.);
• Mise en place d’une charte d’utilisation par les dirigeants et salariés de leurs comptes personnels pour les sensibiliser aux problématiques de communication et leur rappeler la prudence avec laquelle ils doivent utiliser ces réseaux ;
• Vigilance quant au caractère circonstancié de l’information diffusée afin qu’elle ne puisse pas être qualifiée de trompeuse et mise en place systématique d’un lien vers le communiqué à diffusion effective et intégrale, source de l’information.
Il est intéressant de noter qu’aux Etats-Unis la diffusion des informations réglementées via les réseaux sociaux a été autorisée par le régulateur, la SEC, pour les sociétés américaines cotées.
Risques et impacts de l’utilisation des réseaux sociaux
Les principaux risques identifiés dans l’utilisation par une société cotée ou ses représentants des réseaux sociaux sont les suivants :
• Manipulation de cours ;
• Information trompeuse ;
• Usurpation d’identité ;
• Confusion entre différentes fonctions exercées par un même dirigeant ;
• Confusion entre un compte professionnel et un compte personnel ;
• Sensibilité sur certaines informations pouvant donner lieu à conjectures (lieu où se trouve un dirigeant, personnes avec lesquelles il est en réunion, etc.).
La pleine et entière responsabilité des dirigeants mandataires sociaux reste engagée, y compris lorsqu’ils s’expriment sur des comptes personnels, compte tenu du caractère ouvert des réseaux sociaux.
Du côté des utilisateurs de réseaux sociaux, ces derniers sont soumis à un nombre toujours croissant des positions exprimées par les autres utilisateurs quant à leur ressenti et leur opinion au travers de tweets ou de posts. Toutes ces interactions influencent, parfois de manière significative, leurs choix et peuvent brouiller leur libre-arbitre au profit de la voix du plus grand nombre ou d’une personne emblématique, ce qui peut avoir un impact sur le cours de l’émetteur.
En France, il y a une réelle prise de conscience des risques inhérents à l’impact des réseaux sociaux sur les marchés financiers et l’AMF surveille de très près ces derniers afin d’éviter toute interaction disproportionnée avec le marché.
Ainsi, pour Euroland Corporate, l’utilisation des réseaux sociaux par une société cotée, si elle répond aux modes de communication actuels, doit être réalisée avec prudence en respectant les principes de bon sens édictés par le régulateur.
Les opérations d’OPA (Offre Publique d’Achat), OPRA (offre publique de rachat d’actions) ou les opérations de rachats de titres sur la base d’un PRA (programme de rachat d’actions) sont largement connues et utilisées par les émetteurs. A l’inverse, une offre publique d’achat simplifiée dans le cadre d’un programme de rachat d’actions (OPAS PRA) est une opération peu commune, de quoi s’agit-il ?
Un émetteur coté peut décider de lancer une offre publique d’achat simplifiée (OPAS) sur ses propres actions dans le cadre de son programme de rachat d’actions (PRA) voté en Assemblée Générale, selon les dispositions de l’article 233-1 5° du Règlement Général AMF. Cette opération est encadrée en termes de prix, objectif et montant de l’opération.
Qu’est-ce qui différencie une OPAS PRA et une OPRA ?
• Les objectifs : Concernant l’OPRA, l’objectif du rachat d’actions est uniquement l’annulation de ces mêmes actions permettant la relution des actionnaires qui n’apporteront pas à l’offre ou une liquidité immédiate à ceux qui y apportent leurs titres.
• Lors d’une OPAS PRA, les objectifs peuvent répondre à ceux présentés et votés en Assemblée Générale à savoir :
► couvrir les programmes d’actionnariat salariés ;
► couvrir les titres de créances échangeables en actions ;
► réduire le capital ;
► conservation et remise ultérieure en cas d’opération de croissance externe (pour un maximum de 5% du capital).
Si à l’issue de l’OPAS PRA, la société venait à détenir plus de 10% de son capital, les actions surnuméraires devraient être annulées dans les 12 mois.
• Le pourcentage de capital racheté par la société : L’OPAS PRA ne peut viser plus de 10% du capital social. A l’inverse, l’OPRA doit porter sur plus de 10% des actions de l’émetteur.
• Durée de l’offre : Elle peut être limitée à 10 jours calendaires pour l’OPAS PRA alors que celle de l’OPRA ne peut être inférieure à 20 jours.
• Le prix : Dans les deux cas le prix de rachat, qui présentera une prime plus ou moins élevée par rapport au cours de bourse, est déterminé sur la base d’une valorisation réalisée par la banque présentatrice, mais pour l’OPAS PRA, le prix maximum de rachat a été préalablement fixé dans la résolution du PRA votée en Assemblée Générale.
En dehors de ces 4 éléments principaux, les deux opérations sont proches en termes de process réglementaires, elles nécessitent toutes deux un avis de conformité de l’AMF selon la réglementation applicable aux offres publiques.
Exemples d’OPAS RA
En 2020 par la société ECA a racheté 9,96% du capital à un prix représentant une prime de 25% par rapport au dernier cours coté avec pour objectif l’annulation d’actions. A cette occasion, l’actionnaire de référence, Groupe Gorgé, souhaitant mettre en place une fusion-absorption de sa filiale, n’a pas apporté ses titres profitant ainsi d’une relution au capital.
En juillet 2022, la mise en œuvre d’une OPAS PRA par la société Robertet lui a permis de racheter 9,77% de son capital (dont 9,73% à l’actionnaire de contrôle) à un prix présentant une légère prime de 5% par rapport au dernier coté. L’attribution d’actions aux salariés / mandataires sociaux et le paiement de futures croissances externe constituaient les raisons principales de cette offre.
Chez EuroLand Corporate, nous considérons que ce mécanisme, en plus de répondre à divers objectifs à l’inverse d’une OPRA qui ne vise que l’annulation d’actions, offre un avantage indéniable par rapport au PRA classique en permettant d’utiliser le programme d’un seul coup et à un prix unique alors qu’habituellement les émetteurs utilisent leur PRA au fil de l’eau, à des cours différents et devant respecter les règles des fenêtres négatives.
En complément de la Question Corporate du 15/09/2022 sur les Equity Lines (cf. Les Equity Lines : une bonne idée ?), il nous est apparu essentiel de présenter les OCABSA, dont les objectifs et mécanismes sont comparables bien que différents.
De quoi s’agit-il ?
Les obligations convertibles en actions avec bons de souscription d'actions (OCABSA) constituent :
• un mode de financement alternatif,
• dédié aux sociétés cotées n’ayant plus ou peu accès à l’emprunt mais disposant d’une très forte liquidité sur le marché,
• permettant à l'entreprise de lever des fonds immédiatement et à terme.
C’est un produit structuré composé de deux titres financiers, émis conjointement au profit d’un investisseur, mais étant négociés séparément :
1. Les obligations convertibles en actions (OCA) qui donnent droit, pendant une période définie, à la main de l’émetteur, à des actions nouvelles. La conversion s'opère par tranche à une valeur inférieure au cours de bourse, permettant à l'investisseur de revendre l'action immédiatement avec une plus-value. Plus l’action est liquide, plus l’investisseur aura intérêt à convertir ;
2. Les bons de souscription d'actions (BSA), attachés aux OCA, qui donnent à l’investisseur le droit de souscrire, jusqu'à leur date d'échéance, à une ou plusieurs actions à un prix fixé à la date d’émission des BSA, avec, le plus souvent, une prime par rapport au cours à la date d’émission.
Des avantages directs pour l’émetteur
L’OCABSA permet de lever des fonds de manière :
• Rapide, ce financement se faisant le plus souvent sans prospectus en utilisant une délégation de compétence existante autorisant l’émission au profit d’investisseurs qualifiés ou d’une catégorie de personnes ; et
• Flexible (tirage par tranche, à la discrétion de la société), à condition que la liquidité du titre sur le marché reste au rendez-vous.
La présence des BSA permet d’obtenir un taux d’intérêt sur l’OCA faible, voire nul, ce qui est un avantage indéniable pour l’entreprise qui n’aura pas d’intérêts trop élevés à payer annuellement.
La maturité des OCA est souvent courte (autour de 3 ans) et le prix d'exercice des BSA peu supérieur au cours de l’action au moment de l'émission (prime de 10 à 20%), afin de maximiser les chances d’exercice des BSA.
C'est un instrument financier dit « hybride », qui permet de lever plusieurs millions d'euros et s'adresse principalement à des entreprises de petite taille.
Des impacts potentiellement dévastateurs pour les actionnaires
Les OCABSA reposent sur une structuration complexe comportant des risques importants, régulièrement remis en évidence par l’AMF, à la fois pour l’émetteur, les actionnaires et les investisseurs.
• Effondrement du cours de bourse : la cession rapide sur le marché des actions nouvelles entraine, dans la plupart des cas, une pression baissière sur le cours de bourse (cf. communiqué AMF du 13/10/2022) pouvant aller au-delà de 90%. L’exercice des BSA fait perdurer ce risque de pression à la baisse sur une plus longue période, compte tenu de sa maturité différente de celle des OCA ;
• Dilution importante : les titres émis entrainent une forte dilution des actionnaires. La souscription d’actions se faisant en deux temps (conversion des OCA et exercice des BSA), la dilution potentielle n’est pas toujours bien évaluée par les actionnaires ;
• Transfert du risque au marché : l’investisseur, n'ayant pas vocation à rester durablement actionnaire et cédant les actions de la société issues de la conversion des OCA ou de l’exercice des BSA, transfère le risque de défaillance de l’émetteur au marché.
Pour Euroland Corporate, l’OCABSA constitue un instrument à risque élevé qui ne présente que trop rarement une efficience créatrice de valeur. Lorsqu’un émetteur n’a pas d’autre choix, son utilisation doit être faite en connaissance de cause et en prenant soin de communiquer clairement au marché les impacts potentiels de sa mise en œuvre.
Une société cotée peut décider d’isoler une de ses entités ou activités pour l’introduire en bourse. Cette démarche, de plus en plus répandue, peut avoir du sens, en fonction du profil de la filiale et des objectifs recherchés.
Quels sont les avantages d’une filiale cotée en bourse ?
Un groupe coté peut lancer la cotation d’une filiale pour :
• Extérioriser la valeur de l’actif
Même si la somme des parties, d’un point de vue mathématique, n’est pas toujours de mise en bourse, la valorisation d’un pure-player est souvent supérieure à celle d’un groupe aux modèles d’affaires souvent différents. Ceci a notamment été le cas, récemment, de la société Technicolor SA qui a réalisé la cotation de sa filiale regroupant les activités d’effets spéciaux pour l'industrie des films, des séries et des jeux vidéo, sous le nom de Technicolor Creative Studio (TCS) ; cette entité étant en meilleure santé financière que l’activité historique du groupe (renommé Vantiva), la cotation de la filiale pourrait bénéficier à la valorisation de sa maison-mère.
• Communiquer sur la filiale cotée
Cette dernière pourra davantage bénéficier de la communication d’un pure-player, avec à la clé une lecture plus simple de son activité, de ses agrégats financiers et de sa stratégie. Cet avantage est particulièrement pertinent dans le cas de grands groupes, tels que Technip FMC qui a mis en œuvre le spin-off de son activité liée à la transition énergétique, Technip Energies, dans le but de créer deux sociétés leaders du secteur, indépendantes et cotées en bourse.
• Lever des fonds dédiés à la filiale
La filiale d’un groupe coté peut avoir des besoins de financement propres, justifiant d’isoler les levées de fonds du reste du périmètre. Cet objectif a notamment été l’un des motifs de Sanofi pour la cotation de sa filiale Euroapi, spécialisée dans la fabrication de principes actifs, et nécessitant des besoins importants en termes trésorerie et croissance externe.
Comment coter une filiale pour une small/mid cap cotée ?
Pour le groupe, la cotation d’une filiale peut se faire par deux moyens :
• Distribution d’un dividende exceptionnel en nature
Le groupe pourra, à la suite de l’approbation par son Assemblée Générale de la résolution sur le dispositif, procéder à la distribution d’un dividende exceptionnel en actions de sa filiale. Cela nécessite que la filiale ait fait l’objet d’une valorisation indépendante.
En fonction de la part du capital distribuée aux actionnaires du Groupe, une parité sera déterminée (avec des rompus payables en espèces dans le cas où il resterait des soultes), et le Groupe pourra conserver la majorité du capital, notamment pour son intégration dans les comptes.
• Admission de la filiale après la réalisation d’une augmentation de capital
Soit au travers d’une admission directe, soit via une introduction en bourse, intégrant une levée de fonds classique (augmentation de capital et élargissement du flottant) permettant de diluer le groupe dans sa détention du capital.
Dans les deux cas, pour une admission, si le flottant est supérieur à 2,5 M€, la filiale pourra être admise sur Euronext Growth (sans levée de fonds). En dessous, il conviendra de, compléter par une levée de fonds permettant d’atteindre les 2,5 M€ de flottant, ou de procéder à une admission sur le compartiment Access d’Euronext.
Si la cotation en bourse d’une filiale se doit de répondre à des objectifs qui vont bien au-delà de la revalorisation du Groupe, elle présente un véritable levier complémentaire dans la stratégie financière à la disposition des groupes cotés.
En dehors de leurs performances économiques, industrielles et de leur stratégie de développement, les cours de bourse des émetteurs fluctuent en fonction du contexte macro-économique, international et des liquidités présentes sur le marché, entrainant parfois une forte décorrélation entre la valorisation boursière et les fondamentaux de l’entreprise.
Les dirigeants restent souvent actifs en bourse dans des marchés haussiers mais beaucoup moins dans des marchés baissiers. Comment les émetteurs cotés peuvent-ils utiliser les marchés à la hausse et à la baisse ?
Que faire dans des marchés haussiers ?
Poussée par des afflux de liquidités importants sur le marché, la valorisation boursière des émetteurs cotés peut connaitre d’importantes progressions. Comment en bénéficier?
• Lever des fonds : dans de tels marchés, les émetteurs ont intérêt à réaliser des opérations d’augmentation de capital afin de renforcer leurs fonds propres et sécuriser le financement de leur développement. Ces opérations, se réalisant généralement avec une décote modeste, entrainent une dilution réduite pour les dirigeants actionnaires et ont peu d’impact sur le cours de bourse.
• Céder partiellement pour sécuriser son patrimoine : dans des marchés porteurs, les dirigeants peuvent saisir des opportunités de cession de blocs afin de sécuriser partiellement leur patrimoine sans impact significatif sur la valorisation de l’entreprise et sur sa gouvernance.
• Payer ses acquisitions en titre : une valorisation élevée permet à l’émetteur d’utiliser son titre comme monnaie d’échange dans le cadre de croissance externe. Le paiement pourra se faire via la réalisation d’une augmentation de capital réservée à l’actionnariat de la cible.
Que faire dans des marchés baissiers ?
Depuis le début de l’année, les marchés boursiers connaissent une forte pression baissière (-18,68% depuis le 1er janvier 2022 pour le CAC et -24,49% pour le CAC Mid & Small) entrainant une diminution sensible des liquidités, nous recommandons aux dirigeants qui disposent d’une bonne visibilité sur les fondamentaux de leur entreprise, sur sa stratégie et d’une situation financière solide, de saisir les nouvelles opportunités de relution qu’offrent de tels marchés. La relution des dirigeants peut se réaliser à travers :
• Une OPRA, qui consiste pour une société cotée à racheter ses propres actions sur le marché pour les annuler, dans une proportion supérieure aux 10% du capital concernés par les programmes de rachat d’actions. Ces opérations rencontrent généralement de francs succès offrant une liquidité immédiate aux investisseurs dans de bonnes conditions. A l’inverse, le dirigeant qui n’apportera pas ses titres se verra mécaniquement relué (cf. L’OPRA, une opportunité en période de marchés baissiers ?).
• Rachat de titres directement sur le marché par le dirigeant : lorsque le cours de bourse baisse fortement et devient totalement décorrélé des fondamentaux de la société, les dirigeants trouveront facilement des blocs à racheter offrant une liquidité aux investisseurs. Le rachat de ces titres pourra être financé via des emprunts personnels.
• Une levée de fonds : Si le dirigeant dispose des fonds nécessaires, il est souvent judicieux d’utiliser ces fonds lors d’une augmentation de capital. Dans un contexte baissier, les investisseurs sont peu enclins à suivre les opérations, permettant ainsi aux dirigeants d’y souscrire largement, de renforcer les fonds propres de leur société tout en se reluant.
• Mise en place du programme de rachat d’actions : Un émetteur peut racheter jusqu’à 10% de son capital pour annulation de ses actions (et donc une relution), ou paiement d’acquisitions. Dans des marchés baissiers, la mise en place de ce mécanisme est indispensable.
Chez EuroLand Corporate, nous conseillons souvent à nos clients émetteurs de rester agiles sur les marchés tant à la hausse qu’à la baisse. Les marchés étant cycliques, les cours de bourse ne reflètent pas toujours les fondamentaux d’une société et le dirigeant est souvent le mieux placé pour le savoir et l’anticiper.
Euroland Corporate accompagne régulièrement des sociétés cotées dans le cadre d’augmentations de capital avec maintien du droit préférentiel de souscription (DPS). Lors de ces opérations, il est apparu que le fonctionnement du DPS n’était pas toujours bien compris par les investisseurs particuliers.
Explications…
Le DPS est :
• un droit attribué aux actionnaires d’une société dans le cadre d’une augmentation de capital,
• leur octroyant la certitude de pouvoir souscrire des actions nouvelles,
• proportionnellement au nombre de leurs actions détenues.
Le DPS est « détaché » des actions détenues. S’il est exercé, il assure à l’actionnaire le maintien de son taux de participation dans le capital de la société.
Ainsi, si une société de 1.000 actions réalise une augmentation de capital avec maintien du DPS par la création de 500 actions nouvelles, elle détacherait 1 DPS de chaque action ancienne (1.000 DPS détachés) qui serait, chacun, attribué au détenteur de l’action. Si chaque actionnaire ayant reçu des DPS les exerce dans leur intégralité, l’augmentation de capital sera réalisée à 100% et la répartition du capital sera la même qu’avant le lancement de l’opération.
Les actionnaires qui en bénéficient sont libres de les exercer en intégralité ou non ou, le DPS étant également coté, de les céder sur le marché.
Caractéristiques du DPS
Les DPS ont 4 caractéristiques essentielles :
• une parité d’exercice : nombre de DPS nécessaires à la souscription d’un nombre déterminé d’actions. Dans notre exemple ci-dessus, la parité serait donc de 2 DPS pour souscrire à 1 action nouvelle : 1.000 DPS permettant de souscrire à l’ensemble de 500 actions nouvelles à émettre ;
• un prix d’exercice : prix à payer par le détenteur de DPS pour souscrire à 1 action nouvelle. Ce prix présentera généralement une décote (de 15 à 25% habituellement) par rapport au cours de bourse de l’action sous-jacente ;
• une durée d’exercice : qui coïncidera avec la période de placement de l’opération ;
• une valorisation : réalisée au lancement de l’opération pour pouvoir céder le DPS sur le marché, permettant ainsi à un non actionnaire qui l’achèterait de s’assurer de sa participation à l’augmentation de capital. Cette valorisation est déterminée en fonction du cours de l’action sous-jacente, de la parité d’exercice et du prix d’exercice du DPS.
Utilisation du DPS
Les titulaires de DPS (détachés d’actions détenues ou achetés sur le marché) pourront souscrire aux actions nouvelles jusqu’à la date de clôture de la période de souscription :
• à titre irréductible, à raison du nombre d’actions nouvelles correspondant au nombre de DPS exercés pour souscrire, sans possibilité de ne pas être servi (dans notre exemple un actionnaire qui exercerait 10 DPS serait assuré d’obtenir 5 actions nouvelles) ;
• à titre réductible, le nombre d’actions nouvelles qu’ils désireraient en plus de celui leur revenant à titre irréductible. Dans un tel cas, seules les actions nouvelles qui n’auraient pas été absorbées à titre irréductible seraient réparties entre les souscripteurs à titre réductible.
Subtilités du DPS
Il peut parfois être plus intéressant, en fonction de la valorisation du DPS et du cours du sous-jacent, de faire un arbitrage entre exercice du DPS et vente de ce dernier en tout ou partie pour financer la souscription partielle à titre irréductible, voire, dans les cas où le cours du sous-jacent baisse jusqu’au prix d’exercice, pour acheter directement des actions sur le marché sans souscrire à l’augmentation.
Le DPS constitue un instrument qui peut connaître une forte volatilité et liquidité pendant la période de souscription, ce qui peut inciter certains investisseurs à « spieler » sur les DPS sans intention de les exercer.
Attention toutefois, la cession du DPS est soumise à la fiscalité des plus-values de cession de valeurs mobilières (prélèvement forfaitaire unique de 30%) !
